di Luca Ruggeri

La Cina costituisce oggi una realtà economica di grandi dimensioni, la seconda economia a livello mondiale, ma appare caratterizzata da contraddizioni importanti agli occhi degli investitori occidentali, come peraltro già segnalato su questo sito.

Alcuni episodi hanno infatti reso più cauti gli investitori, in particolar modo gli ostacoli posti, nel 2020, all’offerta pubblica di Ant Group, braccio finanziario del gruppo Alibaba che fa capo al magnate Jack Ma, e più in generale l’attività volta a sminuire il peso e l’autonomia delle big tech rispetto al partito comunista. Un ulteriore episodio che ha contribuito a creare dei dubbi ed a far crescere la percezione del rischio Paese nei confronti della Cina è stata l’imposizione alle società di tutoring dopo-scuola della natura non-profit, in quanto accusate di contribuire alla denatalità cinese stanti i pesanti costi chiesti alle famiglie per una formazione scolastica integrativa, considerata necessaria per poter accedere alle migliori scuole in un contesto formativo estremamente competitivo. La decisione del governo cinese ha quindi cancellato con un tratto di penna un promettente settore nel quale si erano riversati diversi investimenti esteri. Tale decisione ha visto anche la proibizione del finanziamento del settore in oggetto attraverso le VIE (Variable Interest Entities) di cui si dirà in seguito.

Il mercato azionario cinese ha aumentato le proprie dimensioni e, pur se assai più limitato rispetto all’importanza dell’economia reale, costituisce oggi oltre il 43% dell’indice MSCI EM mentre i titoli tecnologici cinesi hanno un rilevante peso nell’indice mondiale MSCI ACWI – ESG Leaders Index. Il mercato obbligazionario cinese è oggi il secondo mercato obbligazionario mondiale per dimensioni, dietro solo a quello statunitense.

Il governo cinese ha operato alcune iniziative per aumentare l’apertura del sistema finanziario al fine di attirare capitali stranieri: pensiamo, ad esempio, per il mercato azionario alla creazione dello Shanghai Stock Connect e dello Shenzhen Stock Connect. Nel settore obbligazionario la banca centrale cinese sta ampliando l’accesso al mercato a selezionati operatori esteri. Il contesto complessivo è comunque ancora lontano dall’essere un mercato finanziario aperto.

A questo punto risulta naturale chiedersi, in questo panorama, quali siano gli strumenti utilizzati dalle imprese cinesi per attirare risorse finanziarie da altri Paesi.

Le società cinesi, in particolar modo le società tecnologiche, per raccogliere capitali esteri, anche attraverso la quotazione negli USA ed Hong Kong, utilizzano ampiamente le VIE, tipicamente con sede in paradisi fiscali tra i quali spiccano le isole Cayman.

Le VIE sono società, controllate dalla società madre cinese, che stringono con la stessa società madre una serie di accordi che attribuiscono loro ampi diritti nei confronti di quest’ultima, configurando talora quasi una sorta di controllo. Le VIE vengono quindi quotate e raccolgono capitali per la società madre. Lo schema delle VIE, operativo dagli inizi del 2000, consente alle società cinesi di evitare l’ingresso diretto di soci stranieri nel proprio capitale e di raccogliere nel contempo ampie risorse finanziarie come dimostrato da casi eclatanti quali Alibaba, Tencent e Baidu.

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Le dimensioni del fenomeno sono state quantificate da un recentissimo studio (China in Tax Havens di C. Clayton, A. Coppola, A. Dos Santos, M. Maggiori e J. Schreger) pubblicato dal The Global Capital Allocation Project. Il report sottolinea come le società collegate alla Cina contribuiscano per più della metà delle azioni e per circa un quinto delle obbligazioni alle emissioni complessive da parte dei paradisi fiscali, in primis le isole Cayman ma anche le Bermuda e le Isole Vergini. Lo studio quantifica, per le sole isole Cayman, l’importo di quanto raccolto da società che fanno capo ad operatori cinesi, con riferimento sia ad azioni che obbligazioni, in 1.239 miliardi di dollari USA al dicembre 2020. Si tratta di una gran massa di denaro che sfugge alle statistiche ufficiali che descrivono i flussi e gli investimenti tra singoli Paesi e che vede quale principale provenienza gli USA.

Questa modalità di utilizzo dei paradisi fiscali pone diverse tematiche su diversi livelli; ci limitiamo a segnalarne alcune che ci paiono di particolare rilievo.

Lo schema delle VIE periodicamente torna all’attenzione in riferimento ai rischi del singolo investitore, in quanto pone ovvi dubbi circa gli strumenti giuridici per il recupero del proprio investimento in caso di default della società madre cinese. Sotto questo profilo si attendono le evoluzioni della saga del gruppo immobiliare Evergrande.

Più in generale è lecito chiedersi se l’utilizzo delle VIE sia un primo passo in vista dell’apertura del sistema finanziario cinese o solo una sorta di escamotage per evitare l’effettivo ingresso degli investitori internazionali nel capitale delle grandi imprese nazionali.

Su un diverso piano appare evidente che i legami finanziari della Cina con il resto del mondo, in particolare con gli USA, sono di maggior rilievo rispetto a quanto non possa apparire ad una prima analisi e ciò, tra le molteplici conseguenze, rende più difficoltosa una “weaponizzazione” della finanza in funzione di strumento di pressione nei confronti della Cina rispetto, ad esempio, a quanto avvenuto con la Russia.

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Ricercatore senior del Centro Studi Machiavelli. Laureato in Economia, ha lavorato per oltre venti anni presso una grande banca italiana ed attualmente svolge la propria attività quale direttore generale presso un investitore istituzionale.