Il fragore delle esplosioni nel Golfo Persico ha catturato l’attenzione dei media, relegando in un angolo notizie, fortunatamente assai meno tragiche, che potrebbero però aiutare a meglio comprendere quale sia la percezione dei mercati finanziari rispetto all’Europa e, nel caso specifico, alla Germania.

L’asta dei bund dell’11 marzo

L’11 marzo scorso si è infatti tenuta l’asta per collocare 5 miliardi di euro di titoli di stato tedeschi con durata decennale. L’esito è stato decisamente negativo dato che l’asta si è conclusa con il collocamento di soli circa 3,8 miliardi di euro, rispetto ai 5 miliardi proposti, ad un rendimento del 2,89%, in significativo aumento rispetto al 2,73% dell’asta precedente.

I media hanno rilevato che il parziale collocamento non produrrà conseguenze pratiche dato che l’agenzia del debito federale, la Deutsche Finanzagentur, piazzerà il restante sul mercato secondario; un meccanismo previsto per evitare di deprezzare i titoli in momenti di alta volatilità che in Italia non è presente.

È una considerazione corretta ma appare riduttiva e certamente non contribuisce alla migliore comprensione della situazione.

Le spiegazioni sui media

I bund, o meglio Bundesanleihen, titoli di stato tedeschi, sono stati considerati per anni l’investimento pubblico sicuro in Europa. La stessa idea dello spread, null’altro che la differenza di rendimento tra i titoli di Stato tedeschi ed italiani a 10 anni, croce e delizia della nostra finanza pubblica, si basa sulla visione del bund quale investimento privo di rischio; questo differenziale rispetto ai titoli pubblici tedeschi, il famigerato spread, finirebbe quindi per misurare la rischiosità del nostro Paese.

Un asset privo di rischio costituisce l’ovvio approdo nei momenti più convulsi, è tradizionalmente la forza del dollaro piuttosto che dell’oro, attivi che vengono maggiormente richiesti quando i mercati rifuggono investimenti rischiosi; proprio la tipica situazione che si è venuta a creare in forza dell’attacco USA/Israele all’Iran.

Visto l’esito poco felice dell’asta la spiegazione che alcuni hanno portato per tale esito, la volatilità generata dagli scontri nel Golfo, appare certamente assai poco coerente rispetto all’immagine del debito pubblico tedesco come porto sicuro, ed inoltre appare quanto meno parziale.

I media hanno inoltre rilevato che non si tratta del primo caso di asta deserta per i titoli pubblici tedeschi. Va però argomentato che precedenti aste andate deserte quando i tassi erano pressoché a zero, grazie al Quantitative easing, erano il risultato di una fase ormai chiusa da tempo che nulla ha a che vedere con l’attuale situazione.

Brevi considerazioni

Il risultato dell’asta va inserito in un contesto assai più problematico per la Germania rispetto al recente passato.

Da un lato vi è l’attesa di un crescente ricorso ai mercati finanziari. A fronte di un passato ove la Germania vantava una politica del debito molto restrittiva, e quindi emissioni relativamente limitate, il governo intende sostenere l’economia con una iniezione di fondi pubblici rivolti principalmente alle infrastrutture ed alla produzione bellica, inevitabilmente peggiorando il quadro di finanza pubblica peraltro con  iniziative che non suscitano un particolare entusiasmo tra gli analisti; in particolar modo per quanto concerne gli investimenti in difesa la cui ricaduta economica non è facilmente quantificabile e verrà certamente indebolita dagli acquisti di armi all’estero che non contribuiranno quindi a spingere l’economia tedesca.

Dall’altro lato questa politica economica richiede una maggiore quantità di Bund sul mercato ed implica necessariamente l’offerta di rendimenti più elevati per poter attrarre gli investitori in un mercato ove altri emittenti offrono rendimenti interessanti; si pensi agli USA che, mentre viene scritta questa nota, pagano un 4,28% circa su un titolo decennale sicuro, anche se il rendimento dei titoli statunitensi si deve confrontare con il tema dell’andamento del cambio euro/dollaro.

Gli scontri militari nel Golfo Persico spiegano quindi solo parzialmente l’esito dell’asta in oggetto, principalmente in relazione ai timori che un eventuale prolungamento del conflitto possa pesare sul prezzo e sulla disponibilità di petrolio e gas, creando quindi una spinta inflazionistica; in questa prospettiva l’aspettativa per una tendenza dei tassi di interesse verso l’alto potrebbe aver contribuito alla timidezza dei potenziali acquirenti ma risulta essere una spiegazione eccessivamente tranquillizzante e, come già indicato, assai parziale.

Conclusioni

L’esito dell’asta dell’11 marzo dei bund potrebbe essere visto come un episodio curioso, di interesse per i soli specialisti del settore, ma significherebbe non coglierne il valore segnaletico.

Certamente una asta deserta non prospetta un problema sul debito tedesco ma, ad avviso di chi scrive, conferma il venir meno dell’immagine del bund quale espressione di una economia granitica che rifugge il debito; piuttosto rappresenta correttamente un Paese che non è riuscito ad esplicitare una politica economica credibile e che finisce conseguentemente per veder assottigliare il vantaggio che vantava sui mercati finanziari, principalmente in termini di costi di finanziamento.

Se si considera che scriviamo della prima economia europea per dimensioni e se ricordiamo che la seconda economia, quella francese, sconta una finanza pubblica decisamente problematica, e certo non in miglioramento vista l’instabilità politica attuale, l’immagine complessiva è quella di un continente privo di chiari punti di riferimento e di una visione sul futuro condivisa; in questo contesto non stupisce che l’Italia, caratterizzata da un governo stabile e prudente sui conti pubblici, venga premiata, considerazione tanto più gratificante se ricordiamo il trattamento inflitto dai mercati finanziari al nostro Paese in anni recenti.

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Ricercatore senior del Centro Studi Machiavelli. Laureato in Economia, ha lavorato per oltre venti anni presso una grande banca italiana ed attualmente svolge la propria attività quale direttore generale presso un investitore istituzionale.